STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI

La natura degli strumenti finanziari derivati

Tali strumenti finanziari sono collegati all’andamento del valore di un’attività ovvero al verificarsi di un evento osservabile oggettivamente. L’attività e/o l’evento che costituisce il cosiddetto “sottostante” può essere di qualsiasi natura o genere. La relazione che lega il valore del derivato al sottostante determina il risultato finanziario netto del derivato.

Gli strumenti finanziari derivati sono utilizzati principalmente per tre finalità:

· ridurre il rischio finanziario di una o più attività (finalità di copertura);

· assumere esposizioni al rischio su una o più attività al fine di conseguire un profitto (finalità speculativa);

· conseguire un profitto attraverso transazioni combinate sul derivato e sul sottostante tali da cogliere eventuali differenze di valorizzazione (finalità di arbitraggio).

I derivati si distinguono inoltre in:

· derivati negoziati su mercati regolamentati;

· derivati negoziati su mercati non regolamentati, cosiddetti “over the counter” (OTC).

Diritti di opzione

Sono strumenti finanziari rappresentativi della facoltà, attribuita ai soci e ai possessori di obbligazioni convertibili, di sottoscrivere in sede di aumento di capitale o di emissione di un nuovo prestito obbligazionario convertibile, un numero di titoli proporzionale alle azioni già possedute o potenzialmente detenibili in base al rapporto di conversione relativo alle obbligazioni convertibili ancora in essere.

Contratti a termine

Un contratto a termine è un accordo tra due soggetti per la consegna di una determinata quantità di un certo sottostante ad un prezzo (prezzo di consegna) e ad una data prefissati. Il sottostante può essere di vario tipo:

· attività finanziarie (azioni, obbligazioni, valute, strumenti finanziari derivati, ecc.);

· merci (petrolio, oro, grano, ecc.).

Le variazioni del valore del sottostante determinano il profilo di rischio/rendimento di un contratto a termine, che può essere così riassunto:

· per l’acquirente del contratto, cioè colui che deve comprare un certo bene ad una certa data e ad un prezzo già fissato nel contratto, il rischio è rappresentato dal deprezzamento del bene. In questo caso, infatti, il compratore sarà comunque tenuto a pagare il prezzo già fissato nel contratto per un bene il cui valore di mercato è minore del prezzo da pagare. In caso, invece, di apprezzamento del sottostante, il compratore maturerà un guadagno, in quanto acquisterà ad un certo prezzo un bene che vale di più.

· per il venditore del contratto, cioè colui che deve vendere un certo bene ad una certa data e ad un prezzo già fissato nel contratto, il rischio è rappresentato dall’apprezzamento del bene. L’impegno contrattuale, infatti, lo costringe a vendere il bene ad un prezzo inferiore a quello che realizzerebbe sul mercato. Conseguirà invece un guadagno in caso di deprezzamento del sottostante, in quanto, grazie al contratto stipulato, venderà il bene ad un prezzo superiore a quello di mercato.

L’esecuzione del contratto alla scadenza può realizzarsi alternativamente con la consegna fisica del sottostante da parte del venditore all’acquirente, dietro pagamento del prezzo di consegna, oppure attraverso il pagamento del differenziale in denaro tra il prezzo corrente del sottostante, al momento della scadenza, ed il prezzo di consegna indicato nel contratto.

Le principali tipologie di contratti a termine sono i contratti forward ed i contratti futures.

Contratti forward

I contratti forward si caratterizzano per il fatto di essere stipulati fuori dai mercati regolamentati. Tipicamente, tali contratti non prevedono flussi di cassa alla data di stipula, né durante la vita del contratto. Alla scadenza, l’acquirente riceverà il bene sottostante in cambio del prezzo concordato nel contratto ovvero regolerà con il venditore il differenziale fra il prezzo di mercato dell’attività alla scadenza ed il prezzo di consegna indicato nel contratto.

Contratti futures

I contratti futures si differenziano dai forward per essere standardizzati e negoziati sui mercati regolamentati. Il loro prezzo risulta, come tutti i titoli quotati, dalle negoziazioni ed è detto “future price”. Il “future price” corrisponde al prezzo di consegna dei contratti forward, ma essendo quotato nel continuo sarà il risultato dell’incontro delle proposte di acquisto e di vendita. Ulteriore elemento distintivo rispetto ai forward, connesso alla loro negoziazione in mercati regolamentati, è la presenza di una controparte unica per tutte le transazioni. Tale controparte (clearing house) ha il compito di assicurare il buon fine delle operazioni, la liquidazione (intesa come calcolo) e la corresponsione giornaliera dei profitti e delle perdite conseguiti dalle parti.

Contratti Swap

Nei contratti di swap due parti si accordano per scambiare tra di loro flussi di pagamenti (anche detti flussi di cassa) a date certe. I pagamenti possono essere espressi nella stessa valuta o in valute differenti ed il loro ammontare è determinato in relazione ad un sottostante. Gli swap sono contratti non negoziati su mercati regolamentati (OTC).

Il sottostante può essere di vario tipo e influenzare notevolmente le caratteristiche del contratto che, nella prassi, può assumere svariate forme.

La caratteristica essenziale delle operazioni di swap, cioè quella di scambiare dei flussi di cassa connessi ad un’attività sottostante, con altri flussi di cassa di diverso tipo, determina la creazione di nuove opportunità finanziarie altrimenti non conseguibili. Queste opportunità possono essere sfruttate in funzione delle finalità che l’operatore si pone: copertura, speculazione, arbitraggio.

Opzioni

Un’opzione è un contratto che attribuisce il diritto di comprare (opzione call) o vendere (opzione put) una data quantità di un bene (ad esempio strumenti finanziari o merci, il c.d. “sottostante”) ad un prezzo prefissato (strike price o prezzo di esercizio) entro una certa data (scadenza o maturità), nel qual caso si parla di opzione americana, o al raggiungimento della stessa, nel qual caso si parla di opzione europea.

Il sottostante deve essere scambiato su un mercato con quotazioni ufficiali o pubblicamente riconosciute ovvero, nel caso in cui il sottostante sia un evento, lo stesso deve essere oggettivamente riscontrabile.

Il compratore, dietro pagamento di una somma di denaro, detta premio, acquista il diritto di vendere o comprare l’attività sottostante. Il venditore percepisce il premio e, in cambio, è obbligato alla vendita o all’acquisto del bene sottostante su richiesta del compratore.

Nel momento in cui il compratore dell’opzione esercita il diritto, cioè decide di acquistare (call) o vendere (put), si verificano i seguenti scenari:

· nel caso di opzione call, il compratore dell’opzione riceverà dal venditore la differenza fra il prezzo corrente del sottostante (c.d. prezzo spot) ed il prezzo di esercizio ovvero gli verrà consegnato fisicamente il sottostante;

· nel caso di opzione put, il compratore dell’opzione riceverà la differenza tra il prezzo di esercizio ed il prezzo spot ovvero consegnerà fisicamente il sottostante.

Warrant

I warrant sono strumenti finanziari negoziabili che conferiscono al detentore il diritto di acquistare dall’emittente o di vendere a quest’ultimo titoli a reddito fisso o azioni secondo precise modalità.

Covered warrant

I covered warrant sono strumenti finanziari derivati emessi da un intermediario finanziario, che conferiscono all’acquirente il diritto di acquistare (covered warrant call) o vendere (covered warrant put) un’attività sottostante ad un prezzo prestabilito (prezzo di esercizio o strike price) a una prefissata scadenza.

Nonostante le numerose analogie con le opzioni, i covered warrant si differenziano per alcuni particolari:

· sono rappresentati da un titolo, ossia sono cartolarizzati, mentre le opzioni sono contratti;

· possono essere emessi soltanto da istituzioni bancarie (in genere banche di investimento);

· sono negoziati su un mercato a pronti e non sul mercato dei derivati.

Certificates

I certificates sono strumenti finanziari derivati negoziati sui mercati regolamentati che replicano, con o senza effetto leva, l’andamento dell’attività sottostante.

I certificates senza effetto leva, anche detti investment certificates, costituiscono, sia in termini di capitale investito che in termini di rischio, un’alternativa all’investimento diretto nel sottostante.

In questa categoria sono ricompresi:

· i certificates che replicano semplicemente la performance del sottostante (detti comunemente benchmark) vantaggiosi in caso di attività sottostanti difficilmente raggiungibili da investitori privati (quali ad esempio indici, valute, future sul petrolio, oro e argento);

· i certificates che permettono, attraverso opzioni a carattere accessorio, la realizzazione di strategie di investimento più complesse (che mirano ad esempio alla protezione parziale o totale del capitale investito oppure all’ottenimento di performance migliori di quelle ottenute dal sottostante stesso in particolari condizioni di mercato).

I certificates con leva finanziaria, detti anche leverage certificates, possono essere sia bull (rialzisti) che bear (ribassisti). Mentre i certificates con leva si adattano maggiormente ad investitori con una buona preparazione tecnico-finanziaria che tendono ad avere una strategia di investimento altamente speculativa ed un orizzonte temporale mediamente di breve periodo, i certificates senza leva rispondono a logiche di investimento meno aggressive e più orientate al medio-lungo termine.

La rischiosità degli investimenti in strumenti finanziari derivati

Gli strumenti finanziari derivati sono caratterizzati da una rischiosità molto elevata, il cui apprezzamento da parte dell’investitore è ostacolato dalla loro complessità. È quindi necessario che l’investitore concluda un’operazione avente ad oggetto tali strumenti solo dopo averne compreso la natura ed il grado di esposizione al rischio che essa comporta. Si consideri che, in generale, la negoziazione di strumenti finanziari derivati non è adatta per molti investitori. Gli strumenti finanziari derivati prevedono generalmente l’esposizione del patrimonio del cliente al rischio di perdite anche superiori al capitale inizialmente investito (c.d. “effetto leva”), nonché, a seconda del sottostante, l’esposizione al rischio di cambio (quando il sottostante è una valuta), al rischio di oscillazione dei tassi di interesse (quando il sottostante è, appunto, un tasso di interesse) o del valore di indici, merci o altri sottostanti. Nel caso degli strumenti finanziari non negoziati nei mercati regolamentati, a tali rischi si aggiunge quello della affidabilità della controparte dei diversi contratti derivati. I rischi sopra illustrati sono comuni anche agli strumenti finanziari complessi che hanno una componente in derivati (es: obbligazioni strutturate).

Si illustrano di seguito alcune caratteristiche di rischio dei più diffusi strumenti finanziari derivati.

Rischi dei futures

Effetto leva. Le operazioni su futures comportano un elevato grado di rischio. L’ammontare del margine iniziale è ridotto (pochi punti percentuali) rispetto al valore dei contratti e ciò produce il cosiddetto “effetto leva”. Questo significa che un movimento dei prezzi di mercato relativamente piccolo avrà un impatto proporzionalmente più elevato sull’ammontare del margine iniziale costituito: tale effetto potrà risultare a sfavore o a favore dell’investitore. Il margine versato inizialmente, nonché gli ulteriori versamenti effettuati per mantenere la posizione, potranno di conseguenza andare perduti completamente. Nel caso i movimenti di mercato siano a sfavore dell’investitore, egli può essere chiamato a versare fondi ulteriori con breve preavviso al fine di mantenere aperta la propria posizione in futures. Se l’investitore non provvede ad effettuare i versamenti addizionali richiesti entro il termine comunicato, la posizione può essere liquidata in perdita e l’investitore rimarrà debitore di ogni altra passività prodottasi.

Ordini e strategie finalizzate alla riduzione del rischio. Talune tipologie di ordini, finalizzate a ridurre le perdite entro certi ammontare massimi predeterminati, possono risultare inefficaci, in quanto particolari condizioni di mercato potrebbero rendere impossibile l’esecuzione di tali ordini. Anche strategie d’investimento che utilizzano combinazioni di posizioni, quali le “proposte combinate standard”, potrebbero avere la stessa rischiosità di singole posizioni “lunghe” o “corte”.

Rischi delle opzioni

Le operazioni in opzioni comportano un elevato livello di rischio. L’investitore che intenda negoziare opzioni deve preliminarmente comprendere il funzionamento delle tipologie di contratti che intende negoziare (put e call).

Acquisto di un’opzione. L’acquisto di un’opzione è un investimento altamente volatile ed è molto elevata la probabilità che l’opzione giunga a scadenza senza alcun valore. In tal caso, l’investitore avrà perso l’intera somma utilizzata per l’acquisto del premio più le commissioni. A seguito dell’acquisto di un’opzione, l’investitore può mantenere la posizione fino a scadenza o effettuare un’operazione di segno inverso, oppure, per le opzioni di tipo “americano”, esercitarla prima della scadenza. L’esercizio dell’opzione può comportare o il regolamento in denaro di un differenziale oppure l’acquisto o la consegna dell’attività sottostante. Se l’opzione ha per oggetto contratti futures, l’esercizio della medesima determinerà l’assunzione di una posizione in futures e le connesse obbligazioni concernenti l’adeguamento dei margini di garanzia. Un investitore che si accingesse ad acquistare un’opzione relativa ad un’attività il cui prezzo di mercato fosse molto distante dal prezzo a cui risulterebbe conveniente esercitare l’opzione, deve considerare che la possibilità che l’esercizio dell’opzione diventi profittevole è remota.

Vendita di un’opzione. La vendita di un’opzione comporta in generale l’assunzione di un rischio molto più elevato di quello relativo al suo acquisto. Infatti, anche se il premio ricevuto per l’opzione venduta è fisso, le perdite che possono prodursi in capo al venditore dell’opzione possono essere potenzialmente illimitate. Se il prezzo di mercato dell’attività sottostante si muove in modo sfavorevole, il venditore dell’opzione sarà obbligato ad adeguare i margini di garanzia al fine di mantenere la posizione assunta. Se l’opzione venduta è di tipo “americano”, il venditore potrà essere in qualsiasi momento chiamato a regolare l’operazione in denaro o ad acquistare o consegnare l’attività sottostante. Nel caso l’opzione venduta abbia ad oggetto contratti futures, il venditore assumerà una posizione in futures e le connesse obbligazioni concernenti l’adeguamento dei margini di garanzia. L’esposizione al rischio del venditore può essere ridotta detenendo una posizione sul sottostante (titoli, indici o altro) corrispondente a quella con riferimento alla quale l’opzione è stata venduta.

Gli altri fattori fonte di rischio comuni alle operazioni in futures e opzioni

Termini e condizioni contrattuali. L’investitore deve informarsi presso il proprio intermediario circa i termini e le condizioni dei contratti derivati su cui ha intenzione di operare. Particolare attenzione deve essere prestata alle condizioni per le quali l’investitore può essere obbligato a consegnare o a ricevere l’attività sottostante il contratto futures e, con riferimento alle opzioni, alle date di scadenza e alle modalità di esercizio. In talune particolari circostanze le condizioni contrattuali potrebbero essere modificate con decisione dell’organo di vigilanza del mercato o della clearing house al fine di incorporare gli effetti di cambiamenti riguardanti le attività sottostanti.

Sospensione o limitazione degli scambi e della relazione tra i prezzi. Condizioni particolari di illiquidità del mercato, nonché l’applicazione di talune regole vigenti su alcuni mercati (quali le sospensioni derivanti da movimenti di prezzo anomali), possono accrescere il rischio di perdite rendendo impossibile effettuare operazioni o liquidare o neutralizzare le posizioni. Nel caso di posizioni derivanti dalla vendita di opzioni ciò potrebbe incrementare il rischio di subire delle perdite. Si aggiunga che le relazioni normalmente esistenti tra il prezzo dell’attività sottostante e lo strumento derivato potrebbero ad esempio venir meno quando un contratto futures sottostante ad un contratto di opzione fosse soggetto a limiti di prezzo mentre l’opzione non lo fosse. L’assenza di un prezzo del sottostante potrebbe rendere difficoltoso il giudizio sulla significatività della valorizzazione del contratto derivato.

Rischio di cambio. I guadagni e le perdite relativi a contratti denominati in divise diverse da quella di riferimento per l’investitore potrebbero essere condizionati dalle variazioni dei tassi di cambio.

Rischi degli swap

I contratti di swap comportano un elevato grado di rischio. Prima di sottoscrivere un contratto, l’investitore deve essere sicuro di aver ben compreso, in quale modo e con quale rapidità, le variazioni del parametro di riferimento si riflettono sulla determinazione dei differenziali che dovrà pagare e ricevere. Per questi contratti è particolarmente importante che la controparte dell’operazione sia solida patrimonialmente, poiché, nel caso dal contratto si origini un differenziale a favore dell’investitore, lo stesso potrà essere effettivamente percepito solo se la controparte risulterà solvibile.

Nel caso il contratto sia stipulato con una controparte terza, l’investitore deve informarsi della solidità della stessa e accertarsi che l’intermediario risponderà in proprio nel caso di insolvenza della controparte.

Se il contratto è stipulato con una controparte estera, i rischi di corretta esecuzione del contratto possono aumentare a seconda delle norme applicabili nel caso di specie.

Gli intermediari possono eseguire operazioni su strumenti derivati fuori da mercati organizzati. L’intermediario a cui si rivolge l’investitore potrebbe anche porsi in contropartita diretta del cliente (agire, cioè, in conto proprio).

Per le operazioni effettuate fuori dai mercati organizzati può risultare difficoltoso o impossibile liquidare una posizione o apprezzarne il valore effettivo e valutare l’effettiva esposizione al rischio.

Per questi motivi, tali operazioni comportano l’assunzione di rischi più elevati.

Le norme applicabili per tali tipologie di transazioni, poi, potrebbero risultare diverse e fornire una tutela minore all’investitore. Prima di effettuare tali tipologie di operazioni l’investitore deve assumere tutte le informazioni rilevanti sulle medesime, le norme applicabili ed i rischi conseguenti.